Не столько дорого, сколько долго

Дмитрий Бутрин

В очередном бюллетене «О чем говорят тренды» Банк России демонстрирует нормальную работу трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики (ДКП). Осеннее увеличение ключевой ставки работает, поэтому вероятность дополнительного ее повышения, видимо, снижается, а вот вероятность более длительного ее сохранения на высоком уровне растет.

«Принятым ранее решениям по ДКП еще предстоит в полной мере проявиться в динамике спроса и инфляции» — эту цитату из бюллетеня Банка России «О чем говорят тренды» за ноябрь 2023 года можно считать резюме аналитики ЦБ по основной краткосрочной проблеме регулятора. Невозможность с достаточной точностью прогнозировать в условиях, сложившихся после 2022 года, конкретное время и характер реализации решений по денежно-кредитной политике, беспокоила рынки в течение всего 2023 года.

Аналитики Банка России теперь более или менее уверены: не происходит ничего необычного, серия повышений ключевой ставки до 15% с августа 2023 года дает именно те результаты, на которые ориентировался совет директоров ЦБ, никаких дополнительных факторов, которые непредсказуемым образом изменяли бы характер работы трансмиссионного механизма ДКП, нет.

Эта возросшая уверенность ЦБ, видимо, должна снизить вероятность дальнейшего повышения ключевой ставки в конце 2023-го — начале 2024 года, хотя сама по себе она сохраняется. Но основной ремаркой экономистов ЦБ теперь является возможность более длительного периода сохранения ключевой ставки около текущих показателей, но не возможность ее дальнейшего повышения.

Общая картина ситуации в экономике, зафиксированная ЦБ, уже несколько отличается от октябрьской: наблюдается и давно ожидаемое охлаждение кредитования, и пока очень слабый, но фиксируемый переход домохозяйств к сберегательному поведению, и ряд других свидетельств тому, что «благодаря трансмиссионному механизму ДКП российская экономика продолжает возвращаться на траекторию устойчивого роста и 4-процентной инфляции, ограничивая перегретый спрос». Банк России, в частности, констатирует рост объемов срочных депозитов при сокращении объема средств в банковской системе на текущих счетах и счетах «до востребования»: перевод денег домохозяйств в менее ликвидные инструменты сокращает «потенциал перетока средств с банковских вкладов на потребительский рынок».

Ожидания населения на 2024 год по-прежнему чрезвычайно сильны.

Предполагается, что доходный бум в секторах, связанных с ВПК и обороной, в связи с военной операцией РФ на Украине будет распространяться по цепочке и на другие отрасли экономики, равно как и на корпоративные доходы «через цепочки межотраслевых взаимосвязей». Это же актуально и для оптимизма предприятий. Охлаждение в выпуске в основных отраслях пока видно скорее в трендах, «разогрев» продолжается. Так, «уровень выпуска базовых отраслей в октябре был выше среднего за третий квартал примерно на 0,2% с поправкой на сезонный фактор», пишут аналитики Банка России. В ноябре, видимо, трендового роста уже не было.

Во многом оптимизм ЦБ по поводу будущего охлаждения текущего перегрева связан с ожидаемым охлаждением ипотечного рынка: пересмотр условий льготных программ здесь в октябре—ноябре 2023 года наконец стал вносить вклад в общее замедление кредита в экономике в целом. Есть и другие наблюдения, демонстрирующие, что «трансмиссия» ЦБ работает в ожидаемых параметрах, и рынки это уже осознают. Так, Банк России отмечает снижение доходностей на рынке ОФЗ с середины октября на фоне роста ключевой ставки — у этого есть много объяснений, но уверенность рынков в том, что ситуация с «разогревом» успокаивается, они не отменяют.

Коммерсантъ. 06.12.2023