Между инфляцией и рецессией

Татьяна Едовина

Европейский центральный банк (ЕЦБ) впервые за последние 11 лет повысил ключевые ставки — и сразу на 0,5 процентного пункта, что вывело ставку по депозитам из отрицательной зоны. Причиной вдвое более резкого, чем ожидалось, ужесточения монетарной политики стал продолжающийся рост инфляции в еврозоне — в июне она повысилась уже до 8,6%. Ранее ЕЦБ долго воздерживался от увеличения ставок из-за долгового кризиса в зоне евро, низкой инфляции и угнетавшей экономику пандемии. Дальнейшие темпы ужесточения политики ЕЦБ будут зависеть от состояния экономики в зоне евро — пока регулятор отмечает лишь снижение деловой активности, но не ждет рецессии в валютном блоке ни в этом, ни в следующем году. Эксперты, впрочем, полагают, что период повышения ставок не будет долгим.

Европейский центробанк по итогам июльского заседания повысил вчера все три ключевые ставки сразу на 0,5 процентного пункта. По кредитам — с нулевого уровня до 0,5%, по депозитам — с минус 0,5% до нуля, по маржинальным кредитам — с 0,25% до 0,75%. По итогам предыдущего заседания регулятор сообщал о планах поднять ставки на 0,25%. Вчерашнее же решение о более значительном ужесточении политики связано с обновленной оценкой инфляционных рисков, говорится в сообщении ЕЦБ. Также регулятор считает, что новое повышение ставок будет обоснованным и на последующих заседаниях — но решение об этом будет приниматься по итогам каждой встречи на основе актуальных данных.

Повышение ставок стало первым с июля 2011 года.

Тогда регулятор успел довести их уровень до 1,5%, но долговой кризис в зоне евро ограничил дальнейшее ужесточение политики. Позднее повышению ставок препятствовала низкая инфляция, отстававшая от целевого ориентира в 2%. Когда же рост цен на фоне восстановления экономики после снятия коронавирусных ограничений стал ускоряться, регулятор решил сохранять низкие ставки до момента, пока он не убедится в достижении инфляцией уровня в 2% и в ее среднесрочной стабилизации.

Теперь выросшая инфляция, напротив, является основной причиной ужесточения политики ЕЦБ — в июне годовой рост цен в зоне евро ускорился до 8,6%. Глава банка Кристин Лагард вчера отметила замедление экономической активности — в том числе из-за высоких цен, которые сказываются на потребительском спросе, а также из-за влияния конфликта на Украине и ограничений в поставках. Ключевой причиной роста цен остается стоимость энергоресурсов, отметила госпожа Лагард. Тем не менее рецессии в зоне евро в банке не ждут — базовый прогноз не предполагает этого ни в этом, ни в следующем году, отметила глава ЕЦБ. Ранее МВФ оценил возможные потери европейской экономики от остановки поставок российского газа в 4,8% ВВП за два года.

Вчера ЕЦБ также утвердил новый защитный механизм, который должен блокировать слишком резкие колебания требуемой доходности по гособлигациям стран зоны евро в процессе повышения ставок (Transmission Protection Instrument, TPI).

Механизм должен гарантировать, что нормализация политики пройдет гладко во всех странах валютного блока — активировать его планируется в случае «необоснованной и неупорядоченной» динамики на рынках. Размер интервенций будет зависеть от того, насколько серьезным окажется риск — программой не установлены какие-либо лимиты по возможным объемам выкупа облигаций. Также ЕЦБ продолжит влиять на рынок через реинвестирование доходов, полученных от погашения облигаций в рамках двух программ количественного смягчения — основной и антикризисной, запущенной в начале пандемии. Выкуп активов в рамках первой программы завершился в июне, в рамках второй — в конце марта.

Напомним, резкое увеличение разницы в доходности госбумаг наблюдалось во время долгового кризиса. Тогда покупатели долга «периферийных» стран — в частности, таких как Греция и Португалия — требовали значительно более высокой доходности, чем по немецкому долгу. Ставки росли и по бондам крупных экономик — Испании и Италии. В этом году на фоне повышения ставок в США, а также усиления страхов перед рисками на мировых рынках требуемая доходность по европейским гособлигациям начала расти вновь — к примеру, по десятилетним греческим бумагам она выросла с начала года с 1,3% до 4,6% на пике в июне, сейчас показатель превышает 3,5%.

По немецким бумагам с аналогичным сроком погашения также отмечался рост: в январе ставки вышли из отрицательной зоны, а к июню поднялись до 1,7% (сейчас — 1,2%). Помимо роста доходности увеличился и спред между ними, что ведет к удорожанию обслуживания госдолга и повышает кредитные риски для более уязвимых к росту ставок стран.

Протестировать новый механизм ЕЦБ может и в случае увеличения спреда между немецкими и итальянскими бумагами, его уровень вновь достиг 250 базисных пунктов, что уже вызвало опасения регулятора в июне, отмечают в Capital Economics.

«Более быстрое повышение ставок свидетельствует о том, что банк опасается скорого закрытия "окна" для ужесточения политики»,— отмечают в ING Bank. Там указывают, что решение не окажет быстрого влияния на инфляцию — с большей вероятностью цены могут снизиться из-за рисков рецессии. «При текущей инфляции 8,6% рост ставки с 0% до 0,5% вряд ли будет ощутим, скорее цены отреагируют на замедление спроса из-за высокой инфляции, ужесточения кредитных условий в банках и общей неопределенности»,— считает Дмитрий Полевой из «Локо-Инвеста». Он отмечает, что базовая инфляция, составляющая 3,7%, почти вдвое превышает цель в 2%, но долгосрочные инфляционные ожидания остаются вблизи 2%. С учетом же состояния экономики еврозоны из-за рецессионных рисков пространство возможностей для повышения ставки может быть уже, чем считают рынки, допускающие подъем ставки на 1,5% в ближайшие полтора года.

Коммерсантъ. 22.07.2022