Деревянный дубль

Дмитрий Бутрин

Россия под давлением санкций большинства крупных экономических партнеров и после заморозки ее международных резервов вынужденно поменяла режим валютного курса. Новый режим напоминает ситуацию осени 1998 года: введена обязательная продажа 80% валютной выручки экспортеров, ограничение экспорта капитала, остановлены продажи активов нерезидентами. Курс рубля, потерявшего конвертируемость, пока принципиально неопределим — он установится балансом спроса и предложения на российский сырьевой экспорт. Банк России поднял ключевую ставку до 20% годовых — формального отказа от инфляционного таргетирования не произошло, регулятор заявил, что своим решением стремился и будет стремиться снизить девальвационные и инфляционные потери населения РФ. Предложенная схема явно не окончательна — это скорее экстренное решение, чем заранее подготовленный план.

После сделанных в эти выходные заявлений финансовых ведомств США, ЕС и Великобритании о введении санкций против РФ из-за проводимой ее вооруженными силами специальной военной операции на Украине действий и Банка России, и Минфина так или иначе ожидали все рынки. Напомним главную проблему, созданную санкциями. Золотовалютные резервы ЦБ и международные резервы РФ, в состав которых входит Фонд национального благосостояния (ФНБ), в результате распространения санкций на Банк России оказываются в основном золотыми — в настоящее время уже оформлена или оформляется блокировка активов, в которых они размещены, регуляторами США, Великобритании, ЕС, Японии, Швейцарии, ожидается также решение Канады и Австралии. Из этого следует, что по крайней мере до отмены санкций резервы ЦБ — это в основном активы в китайском юане (который по-прежнему не полностью конвертируем) и монетарное золото: из $643 млрд международных резервов РФ (на 18 февраля), по приблизительным оценкам, к концу этой недели останутся доступными не более $150–200 млрд. Это много, но оперировать золотом как обычными резервами под санкциями тоже почти невозможно: в большинство юрисдикций его экспорт также заблокирован. Таким образом, в понедельник рубль РФ, оставшийся без большей части обеспечения, должен был в режиме свободного плавания обрушиться — чтобы этого не допустить, ЦБ и Минфин должны были утвердить решения о новой схеме работы валютного и финансового рынков.

Поскольку ситуация технически крайне напоминала осень 1998 года, неудивительно, что принятое решение по существу является возвратом к этому режиму. Вчера опубликован указ президента, который в деловых кругах не без некоторой иронии называли «контрсанкциями»: его «шапка» — «О применении специальных экономических мер в связи с недружественными действиями США и примкнувших к ним иностранных государств и международных организаций». Последний пассаж в названии неочевиден, возможно, речь идет об ожидавшихся решениях SWIFT (отметим, что ожидаемого «отключения России от SWIFT» пока не произошло, впрочем, по масштабам это может иметь лишь второстепенный эффект), Международного валютного фонда и Euroclear (блокировка нового госдолга РФ — произошло).

Одновременно совет директоров ЦБ объявил о решениях своего внеочередного заседания. Затем валютные торги на Московской бирже открылись падением рубля до символической границы 100 руб./$ («потолок» по правилам биржи на вчера — 100,93), затем он укреплялся до 94,6 руб./$. Но, в сущности, это уже совсем не тот рубль, что на прошлой неделе: совокупность указа и действий ЦБ и Минфина лишили его полной конвертируемости, де-факто достигнутой несколько лет назад отменой валютного контроля. Поэтому валютные интервенции вчера не проводились, да и на прошлой неделе были ограниченными — менее $2 млрд: в них уже не было смысла.

Указ вводит в РФ обязательную продажу 80% валютной выручки, полученной по экспортным контрактам после 1 января 2022 года. Кроме этого, российским резидентам (и юрлицам, и физлицам) запрещен перевод средств в любой валюте на счета за пределами РФ и любые операции, связанные с займами в валюте за пределы РФ. Последнее теоретически должно означать запрет на обслуживание валютного долга нерезидентам, но в Банке России “Ъ” вчера заявили, что этот пункт указа «касается только новых займов, а не обслуживания текущего долга» (тем не менее у рынка остаются вопросы относительно сложных схем уплаты дивидендов иностранным акционерам, на которые еще нет ответа).

Публичным компаниям РФ, пострадавшим от обвала котировок на бирже более чем на 20%, разрешен выкуп (buyback) своих акций до конца 2022 года — очевидно, ожидается, что те направят на эти операции, поддерживающие их формальную капитализацию, сверхприбыли 2021 года. Впрочем, рынок после решений ЦБ и Минфина об ограничении продаж ценных бумаг нерезидентами, как и в случае с валютным рынком, разделен на две части — внешнюю и внутреннюю,— обмен между которыми усложнен или невозможен. Разделить здесь влияние на ситуацию санкций и «контрсанкций» невозможно: в ответ на решения по санкциям у ЦБ и Минфина вряд ли оставались варианты.

В итоге курс рубля будет в новом режиме определяться балансом спроса и предложения экспортеров и импортеров на остающиеся у них 20% выручки плюс спросом на (по крайней мере сейчас) незапрещенную валюту со стороны остальной экономики.

Каким он будет — зависит от реального спроса на импорт, динамики ВВП (единственный вчера прогноз по падению ВВП РФ во втором квартале дал Goldman Sachs — до 20%), спроса на российскую нефть и будущего режима торговли ею (свободный / через государство), торговых ограничений. Утрата Российской Федерацией управляемости большей части своих международных резервов лишь один из факторов, влияющих на будущий курс, доступность импорта и реальное потребление, при этом существует (после преодоления биржевой паники) и шанс на некоторое укрепление рубля. В этом смысле накопление РФ крупнейших резервов было неочевидным и не всегда объяснимым действием в рамках более широкой концепции развития. В любом случае долгосрочно эта концепция вряд ли работоспособна, при сохранении текущего валютного режима под вопрос ставится и «бюджетное правило», и множество других результатов экономической политики РФ последних лет, их будет необходимо обсуждать заново.

Формальной отмены инфляционного таргетирования в РФ при этом не произошло. Банк России принял решение об экстренном повышении ключевой ставки до 20% годовых, мотивируя происходящее стремлением снизить инфляционные и девальвационные риски (хотя последнее можно рассматривать уже как некоторое отступление от риторики таргетирования) населения РФ в текущей ситуации. ЦБ также принял множество решений о регуляторных послаблениях в адрес финансовой системы, которая мгновенно перешла из режима структурного профицита ликвидности к структурному дефициту.

Новый валютный режим пока выглядит не окончательным решением.

По данным “Ъ”, вариант с санкционными запретами в отношении ЦБ никогда серьезно не обсуждался, ситуация лишь до определенного уровня сравнима с санкциями против нацбанка Ирана с 1990-х и прецедентов, кроме КНДР, видимо, не имеет.

Но и санкционный процесс явно не остановлен, санкции могут укрепляться, поэтому достигнутая сегодня неконвертируемость рубля может быть лишь временной. Пока что новый курс — это очевидная попытка ЦБ и Минфина смягчить последствия для населения острой фазы кризиса, созданного военной операцией РФ на Украине. Долгосрочным это решение быть не может — российская экономика сейчас слишком глобализована для того, чтобы работать в этом режиме: ей предстоит или экстренно упроститься, или искать другое решение.

Коммерсантъ. 01.03.2022